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        分级基金产品简介及比较分析

        2014-03-10 10:50:54
        来源:你我贷

        中国银河证券基金研究中心李薇

        (一)分级基金简介

        资本分级基金(以下简称“分级基金”)是指将基金的收益与风险进行不对称分割,分成?#22836;?#38505;级份额与高风险级份额。其中?#22836;?#38505;份额的目标投资者是风险收益偏好较低的投资者。而高风险级份额则定位于那些期望通过融资增加其投资资本额,进而获得超额收益,具有较高风险收益偏好的投资者。

        相对于传统的简单基金产品,分级基金复杂的结构化设计有利于产品市场价值。分级基金?#20998;?#19982;数量的丰富契合了基金在工具型金融产品的创新的发展?#36739;潁?#26377;利于满足不同类型投资者更为精细的风险收益匹配需求,适应于成为高效的资产配置工具。

        继国?#24230;?#38134;瑞福分级、长盛同庆、国?#24230;?#38134;瑞和沪深300、国泰估值优势分级之后,2010年分级基金获得了快速的发展,国联安中证100双禧、兴业合润股票分级、银华深证100指数分级等分级基金相继发行,截至2010年12月2日,我国现有上市分级基金10个系列,上市份额19种,分级技术已经成为我国基金创新最重要的发展?#36739;頡?/p>

        (二)分级基金特征及优势

        分级基金设计特征比较来看,在母基金和基金结构等方面具有一定共性,主要表现在以下几个方面:

        1、权益投资为主,增强内部杠杆放大效应

        从投资标的来看,目前我国分级基金产品的母基金均以权益投资为主。

        根据中国银河证券基金分类体系,现有的10个系列中共有国?#24230;?#38134;瑞福分级、长盛同庆、国?#24230;?#38134;瑞和300、国泰估值、国联安双禧中证100、兴业合润、银华深100、申万深成这8只的分级产品?#24189;?#22522;金层面一级分类?#22025;?#32929;票基金,而根据中国银河证券基金销售适用性分类,也都属于预期高风险/高收益类型。

        通过分级化的产品设计可以利用内生融资杠杆,改变了原有简单产品线性收益的特征,使得分级基金收益呈非线性,隐含期权收益特征。权益投资为主的分级产品设计思路,有利于利用权益收益的较大弹性,使得复杂的内部资产结构性设计所带来的杠杆效应得以放大。而增大的杠杆效应会相应增强分级子基金之间风险收益的差异性,更好的满足不同类?#22836;?#26684;投资者的需求。

        ?#29575;?#19978;,采用指数化投资的分级基金发展较为迅速,8只权益为主分级基金中,指数基金数量占据4席,而从市场交易活跃度来看,不论是场内份额的增长还是日均成交量,指数类分级的权益级都具有较为明显的优势。

        2、以可分离交易?#25216;?#20026;主,定价公平简单高效

        ?#24189;技?#26041;式来看,除了早期国?#24230;?#38134;瑞福分级以外,我国分级基金产品多是采取可分离交易模式,即认购母基金,可按设定比例分离成为多个子基金。

        可分离交易基金可以通过母基金份额按比例分离,成为具有不同风险收益特征的独立交易的子基金份额。

        与分开发售相比,分离交易的发售方式完全依靠二级市场投资者进行定价,这?#34892;?#38477;?#22836;?#32423;基金估值对于模型及其假设条件的依赖性,解决了不同级别基金之间收益与风险匹配的公平性,使得其发行及上市之初的定价问题相对一般分开发售的分级基金更为简单具?#34892;?#29575;。

        3、保留相对封闭(折算)投资周期设计

        国内的分级基金都有保留了相对较短的收益分级时期设计。对于分级基金而言,投资(折算)周期的设定具有重要的意义。

        通过分级技术,与传统基金相比,分级后的基金?#21152;?#26377;了一定的非线性收益特征,隐含部分期权收益。而时间价值不仅是期权价值的重要来源之一。适宜的周期设定不仅有利于累积市场收益,实现按净?#30331;?#31639;时风险收益分级特征。也有利于投资目标与投资周期相对明确投资者择优组合需求。

        目前我国分级基金折算运作周期一般为三至五年,开放式运作的分级基金相对而言,期限要更为灵活,银华深100、申万深成分级等定期折算频率较高的分级基金也在逐步普遍。

        4、以LOF基金为基础架构,自主创新灵活交易方式

        早期的分级基金大多借鉴了海外分级基金封闭式运作方式,目前我国大多数分级基金产品都是架构在LOF基金平台,与海外基金相比流动性有了大幅提升。

        深圳证券交易所的LOF基金,英文全称是“ListedOpen-EndedFund?#20445;河?#31216;为“上?#34892;?#24320;放式基金?#20445;?#26159;一种可以在交易所挂?#24179;?#26131;的开放式基金,即上?#34892;?#24320;放式基金。投资者既可以在指定网点申?#27827;?#36174;回基金份额,?#37096;?#20197;在交易所买卖该基金。通过转托管?#20013;?#36824;可以实现申赎与交易两条通道的套利。LOF基金兼具传统基金与上市基金优势的特性,具有更强的适应性,有利于拓宽基金产品的创新。

        依托于深交所LOF平台架构,我国分级基金已经改变了海外传统的封闭式运作模式,发展成为开放式分级基金。自2009年10月,国?#24230;?#38134;瑞和300分级首次采用开放式运作方式,之后国联安双禧、兴业合润、银华中证100、申万深成等开发设计的分级产品,都是通过创新的“配对赎回”机制,实现了场(内)外申赎与场内交易的平行双通道。

        与封闭式运作模?#36739;?#27604;,开放式分级基金通过配对赎回机制类似于ETF的一级市场母基金申赎,二级市场子份额分离交易的?#36739;?#22871;利通过,可以?#34892;?#22320;保持基金交易价格与净值之间差异在合理水平之内,从而降低流动性风险,提升收益。同时LOF基金这种低成本便捷交易特性与分级基金鲜明的风险收益特征结合在一起,不仅可以满足投资战略性配置的需求,而且有利于保证战术性交易的灵活性,可以促进场内基金交易价值的实现。

        (三)分级基金发展趋势

        随着产品数量的增加,我国的分级基金产品设计也逐渐走向了?#20013;?#21457;展。在投资标的、运作方式、组织形式上都进行了?#34892;?#22320;创新与探索。

        从收益风格来看,?#27426;?#25351;数型投资成为越来越明显的发展趋势。指数化投资有利于保证收益风格的稳定性,强化了分级基金场内交易工具的价值。今年新的4只权益类分级基金中,指数基金的数量就占据了3席。从标的指数选择上来看收益弹性较高的标的指数,更易成为良好的工具型产品,深证主流成长风格指数都是较佳的选择。上市以来整体性溢价频率及幅度都较高的银华深100分级基金价格表现中也有相当部分是得益于标的指数的较高弹性。

        从风险收益分割来看,分级基金开始更更为清晰地划分收益与风险。从长盛同庆首次分离于可参与类固定收益类型与及高杠杆收益两个类型,风险与收益分级条款更为简洁,保证了各分级基金风险收益特征的?#20013;?#24615;,适合于不同风险偏好投资者。而银华深证100在产品设计中率先采用的?#38505;?#31639;、定期折算等创新条款,则有利于稳定高风险级别?#20013;?#39640;杠杆率。这些成功的经验也被之后发行的申万巴黎深成指等其它?#20998;?#20511;鉴吸收,促进了分级基金整体的逐步成熟。

        从分级技术应用来看,产品类型不断丰富。8月设立的富国汇利是我国第一只一级债券型基金分级产品。随之大成景丰债券分级、天弘添利分级等纷纷设立。

        从运作方式来看,基于不同投资目标需要,运作方式选择更为灵活。与权益类分级不同,债券基金整体波动较小,封闭运作的债券型基金可以?#34892;?#38477;低流动性冲击有助于提高收益,目前债券类分级产品较为广泛地采用了封闭式运作。

        ?#24189;技?#26041;式上来看,整体?#25216;?#20998;离交易的模式促进了分级基金的快速发展。但是随着产品数量的增加,投资者定价能力的增强,在固定收益等相应市场基准性收益?#26159;?#32447;较为明确的细分市场上,分级基金又开始继续推动独立?#25216;?#25972;体运作的模式发展。独立?#25216;?#21487;以降低投资者在组合调整中的潜在成本?#22836;?#38505;,实?#25351;?#20026;?#30475;?#24847;义上的分级基金对投资者的细分。

        从组织形式上来看,个别份额在传统的封闭式与开放式基金之间不断探索创新,开始采用更为密集的定期开放形式,?#34892;?#22320;提高了?#22836;?#38505;类份额的流动性。

        从交易性价值来看,?#23548;?#34920;明,这些风格各异、工具功能极强的新一代开放式指数分级基金已经获得了投资者日益青睐,估值水平不断提升。2010年以来,分级基金开始出现整体性溢价,其中国联安双禧、银华深100等指数类分级基金产品由于风险收益预期明确,整体性溢价出现的频率及幅度也居于分级基金前列。

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