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        ROE与ROIC的比较分析

        2014-03-10 10:50:54
        来源:你我贷

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        ROE与ROIC的比较分析

        我们应该综合分析ROE和ROIC,特别是两者差异很大时,要分析差异的原因,即使相类似,也要具体的分析(可能财务杠杆和少数股东权益相互影响的抵消),而且这两个财务指标也只是对分析公司提供一个思路和线索,或是揭示公司的某一方面的能力,它不能替代对公司的深入分析。

        一、ROE的缺点:

        1、ROE可能包含非经常性损益,不具有代表性(可以剔除非经常性损益计算以避免影响);

        2、ROE可能过度使用了财务杠杆,使得公司在过高的风险下经营(适当的财务杠杆对股东是有益的);

        4、ROE并不能直接证明价值创造的能力(因为企业可能借助过高的财务杠杆获取高ROE,即总资产收益率可能很低)。

        二、ROIC的优点:

        1、ROIC的高明之处主要是去除?#20284;?#19994;不同的融资决定造成的影响,更具体些,ROIC“改进了资产收益率和净资产收益率,因为它把负债和权益放在一个彼此相当的位置上:它把与负债相关的扭曲矫正过来,这些扭曲使公司在使用净资产收益率时因为具有很高的杠杆作用看起来收益性很好”。

        2、ROIC在计算过程中剔除了超额现金等非经营性资产的影响,可以更准确地反映企业核心业务的盈利能力,这是因为企?#23548;?#25928;与占用资源更加匹配。

        三、ROIC的缺点:

        1、对股票投资者来说,毕竟衡量一家企业盈利能力主要看其最终的利润,这样看恐怕还是ROE更实惠。这就好像我们在计算好企?#23548;?#20540;后,还要减去债权价值,得到的股权价值才是股票投资者的最终目标。

        2、问题:高ROIC能转化成为高ROE么?ROIC较ROE高的企业大致可以分为三类:第一类是少数股东权益收益率较高的企业;第二类是拥有较多超额现金或其它非经营性资产的企业;最后一类是不使用或较少使用财务杠杆的企业。

        先看第一类企业。在上市公司中,有很多企业少数股东比上市公司(母公司)的投资者要幸福得多。我们列出了一些这样的公司。以三爱富为例,以三季报数据计算,其少数股东权益收益率(少数股东损益/少数股东权益)为12.93%,而净资产收益率只有1.58%。再考虑到三爱富还有12.10亿元的银行借款,这样的公司,其ROIC要比ROE高很多,但是,这样的高ROIC对投资者来说可能是没什么意义的。也许有投资者认为三爱富等公司并非好的投资对象,那么以万科为例,2008年三季报公布后,有投资者问为什么公司三季度营业收入同比增长74%而权益净利润下降了13.4%。万科执行副总裁兼新闻发言人肖莉在回答中,强调因为合作项目的存在,报表中结算收入和权益净利润存在口径差异――其实就是少数股东损益的影响。2008年三季度,万科的少数股东损益为1.12亿元,而上年同期仅为4085万元,增长了1.75倍。三季度少数股东权益收益率为1.66%,而净资产收益率只有0.72%。从报表数据来分析,未来万科少数股东损益对公司的影响还将更大。截至三季度末,万科少数股东权益为67.62亿元,而年初仅为46.41亿元,增长了45.70%,与此同时归属于母公司所有者的权益仅增长了2.77%。由于万科可以通过合作项目拿到价格低廉的土地,因此公司很有可能将这种经营方式继续发扬光大,不过因此而得到的高ROIC对投资者来说是可望而不可及的。

        对第二、三类企业的?#33268;郟?#20197;五粮液为例。2007年,五粮液净资产收益率是15.35%,这家公司没有银行借款,少数股东损益占净利润的比例也?#36127;?#21487;以忽略不计,造成ROIC与ROE差异的主要是超额现金。2007年末,五粮液的货币资金为40.61亿元,而公司的总资产不过115.72亿元,年营业收入更是只有73.29亿元,无论是相对于资产还是收入,公司的现金都显得过多。我们假设其中20亿元为超额现金,据?#24605;?#31639;公司的ROIC为19.31%。?#30475;?#25353;公司金融理论,五粮液只需简单地做两件?#34385;?#23601;可以提高公司的净资产收益率:适当使用财务杠杆,将超额现金以现金红利方?#33050;?#21457;给股东。假设五粮液增加10亿元的银行借款,借款利率以一年期贷款基准利率计;超额现金为20亿元,全部派发给股东。这样做之后,五粮液的资产负债率?#22025;?0%(依然很安全),而净资产收益率可以提升至20%以上。但是,这样的好事能发生么?了解五粮液的投资者恐怕不会太乐观。?#29575;?#19978;,五粮液存在大量超额现金正是公司吝于分红的结果。

        四、怎么判断盈利能力与怎么借助ROE和ROIC

        ROIC在判断一家企业核心业务的盈利能力时,同时考虑股权和债权,这样有效地?#20048;?#20102;某些项目借助财务杠杆达到较高的股权投资收益率,不过,有时候考?#19988;?#19979;政府税收的影响也是必要的。我们以白酒行?#23548;?#23478;龙头企业为例展开?#33268;邸?008年前3个季度,山西汾酒的净资产收益率只有14.03%,而贵州茅台为29.70%,五粮液为14.24%,泸州老窖为32.86%。山西汾酒的ROE不但远低于贵州茅台和泸州老窖,甚至低于拥有大量超额现金以及有着极大嫌疑通过关联方?#36739;?#20851;联方输送利益的五粮液,这除了有公司经营方面的因素外,还因为公司净利润中有相当大的一部分为少数股东所占有。在这种情况下,ROIC指标有助于投资者判断山西汾酒的真正盈利能力。山西汾酒的少数股东损益之所以占净利润较大的比例,主要是因为上市公司占销售公司的股权比例过低。熟悉白酒企业的投资者知道,很多企业设立了销售子公司,将利润更多地体现在销售?#26041;?即销售公司)可以有效地规避消费税,虽然如此,山西汾酒的消费税负担远比同行为重。之所以会出现上述现象,是因为山西汾酒(母公司)向销售子公司销售时价格相对较高,使得公司产品的销售利润大多体现在了生产?#26041;凇?008年上半年,贵州茅台合并报表的酒类产品毛利率为90.43%,母公司报表毛利率为67.35%,两者相差23.08个百分点;同一时间山西汾酒合并报表酒类产品的毛利率为75.59%,母公司报表毛利率为65.34%,只相差10.24个百分点。正是由于消费税负担以及少数股东损益等诸多因素的作用,尽管山西汾酒的毛利率在几家白酒企?#25269;?#24182;不算低,最终净利润率(归属于母公司股东的净利润/营业收入)却最低。少数股东损益的影响ROIC可以消除,但对上述消费税的影响,ROIC也无能为力。从理论上说,山西汾酒可以通过降低(母公司)在生产?#26041;?#26041;面的售价减少消费税的负担,因此,其核心产品的盈利能力要强于报表所显示的水平。?#27604;唬?#20063;很有可能山西汾酒目前的税负水平是公司本身所不能左右的,如果是那样,则又是对我们前面所述企业业务的高盈利能力未必能转化为投资者收益的又一例证。

        五、结论

        我们应该综合分析ROE和ROIC,特别是两者差异很大时,要分析差异的原因,即使相类似,也要具体的分析(可能财务杠杆和少数股东权益相互影响的抵消),而且这两个财务指标也只是对分析公司提供一个思路和线索,或是揭示公司的某一方面的能力,它不能替代对公司的深入分析。

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