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        国金证券:信诚中证500指数分级基金投资报告

        2014-03-10 10:50:54
        来源:你我贷

        中证500指数:行业配置均衡,有见底反弹需求

        在近期的大环境上,整体有利于中小盘估值的回升。国际方面,美联储推出QE3,德国宪法法院有条件批准ESM协定。美联储宣布启动新一轮“开放式”的资产购买计划(QE3),表示将自9月14日开始以每月400亿美元规模购入机构抵押贷款支持债券(MBS),维持6?#29575;?#26045;的延长“扭转操作”至今年年底操作不变;美国将超低利?#25163;?#23569;保持至2015年中。?#20998;?#26041;面,德国宪法法院有条件批准ESM协定;亦开启印钞机以挽?#26085;?#21153;危机;日本政府随之宣布10万亿日元刺激经济计划。国际主要央行的货币宽松,?#31080;?#36896;?#19978;?#19968;步流动性的泛?#27169;?#30446;前开始推动黄金、基本金属等大宗商品方面大涨。

        中国国内方面,8月新增信贷超预期,但中长期贷款仍未改善;中日钓鱼岛争端升级。8月新增贷款7039亿元,高于市场预期,但企业中长期贷款占?#28909;?#26410;见改善,8月M1同比增长4.5%,M2同比增长13.5%,增速较7月均有所回落;8月进出口仍然低迷,出口同比增长2.7%,进口同比下滑2.6%,低于市场预期。在经济前景严峻的情形下,国务院出台包括促外?#22330;?#20877;启交运、基础设施项目等稳增长的多种措施。见图表1、2。

        图表1:中国宏观经济景气指数?#27426;?#19979;降

        图表2:PPI价格指数下行

        来源:国金证券研究所;wind

        从A股的运行来看,6月份?#38498;螅?#21608;期股的加速下跌,较为充分的反映了短经济周期的下行,而投资者对政策刺激的怀疑,使得对短周期回升的前景定价并不充分。可以预见,在政策底之后,股市亦有阶段性见底的反弹需求。展望4季度,如果看到实体经济如期回升,则盈利改?#24179;?#36827;一步打开行情?#21344;洹?#25105;们对市场的演绎前景表?#20928;?#26497;。

        中证500指数是今年以来表现最好的股指之一,截至9月20日,中证500指数下跌3.2%,分别相比上证指数和沪深300产生4.4%和3.2%的超额收益。该指数覆盖?#26494;?#27818;两市流动性较好、成长性较好的中小盘股票?#40644;?#34892;业分布集中在医药生物、机械设备、石油化工、公用事业、房地产、金属非金属、食品饮料、电子等方面,在周期?#38498;头?#21608;期性股的配置上均衡,成份股平均流通市值为43.56亿元(截至9月20日)。指数静态市盈率和市净率分别为21倍和2倍,处于历史低位。

        根据2012年?#20013;?#19994;净利润增长预期,公用事业、食品饮料、电?#21360;?#21307;药生物、轻工等行业的预期值较高,而其中不少行业在中证500指数的成份股中有所覆盖,对中证500估值的回升将形成支撑。

        为成份股最为分散的指数之一,在股市结构化演变的格局下,中证500具有较高的分散风险的能力。特别是,在2012年以来,我们分析中小盘风格的基金业绩,选股较为分散的?#20998;?#19968;般明?#38498;?#20110;集中度较高的?#20998;鄭?#36825;?#29615;?#38754;凸显了今年基金管理人在中小盘股票上选股的难度;另?#29615;?#38754;,这个结果?#37096;?#34924;托中证500指数在分散投资上的被动投资魅力。见图表3、4。

        图表3:各行业的2012年净利润增长预期

        图表4:中证500的历史估值变化

        来源:国金证券研究所;wind

        信诚500A:?#32423;?#25910;益有比较优势,存在向下折算套利机会

        首先,信诚500A份额的?#32423;?#24180;收益率,为一年期银行定期存款年利率(税后)加上3.2%(目前为6.7%)。其年?#32423;?#25910;益率在目前分级基金的A类中具有优势。与目前股票?#22836;?#32423;基金A类相比,信诚500A的?#32423;?#25910;益略高同业均值。

        信诚500A上市交易,所以A类的投资收益实现,还与投资时点折溢价波动有关。截至9月19日,股票?#22836;?#32423;A类产品的折价率平均为8.8%,信诚500A的折价率为11.6%,高于平均折价水平。从投资收益的角度,目前投资亦有折价优势。见图表5。

        图表5:目前几只中证500分级基金A类折溢价表现

        来源:国金证券研究所

        信诚500A在本金及收益安全上有保障。与同类?#22836;?#32423;基金的设计类似,信诚中证500指数分级基金设置了不定期到点折算条款,当B份额净值小于或等于0.25元?#20445;?#23545;其进行强制折算,在缩减其份额的同?#34987;指?#20854;净值至1元;按照目前该母基金净值计,等于设置了一个超过20%的安全边际?#38469;?#23545;于指数基金而言足够安全。

        同?#20445;?#20540;得市场关注的是,信诚500A还面临此前类似此前银华90的A类银华金利在向下折算时产生的套利机会。即当B份额净值达到0.25元的阀值?#20445;?#22522;金将A份额的?#32423;?#24212;得收益折算成场内基础份额,并将两类份额的净值全部进行“归1”处理。这一“下折”机制,相当于为A份额提供了大比例分红的机;相反,对积极份额而言则是负面影响。例如,2012年8月31日,银华90分级A、B类单位净值?#22270;?#26684;分别为1.046和0.25元,触发提前折算条款,基础份额净值跌至0.65元。当日银华金利收盘价0.989元,银华鑫利收盘价0.280元。如果投资者从8月31日持有银华金利至折算后,截至2012年9月19日,银华金利收盘价0.905元卖出,则短短10几个交易日持有银华金利的盈利超过20%;不过,从8月31日持有银华鑫利至折算后的投资者,则处于亏损?#21050;?#36825;也是市场博弈的结果。

        综上所述,信诚500A为?#22836;?#38505;/收益预期?#20998;鄭?#21442;考目前的折价率,以及?#32423;?#25910;益率水平,与同类型基金比信诚500A具有一定优势;不定期到点折算也为其本金收益的安全提供了保障。此外,当面临向下折算?#20445;?#20449;诚500A提供了潜在的套利机会。

        信诚500B::杠杆性能较高,具备多种投资策略

        首先,分级基金B类的主要特点就是高弹性。从显性杠杆看,信诚500B的杠杆倍数区间约在(1~3.7倍)。分级基金B类的“隐性?#22791;?#26438;,与标的指数的波动性相关。一般波动性较高的B类基金,隐性杠杆也越大。信诚500B跟踪标的中证500指数则具高波动性?#36824;?#21435;3年,该指数相对上证指数的?#27492;?#20540;为1.1。目前,信诚500B的实?#22791;?#26438;?#22025;?.6倍;与目前股票分级B类的平均杠杆率2.4?#31471;?#24179;相比,略占一定优势。

        图表6:信诚500分级基金模拟净值表现(假设A类净值为1)

        图表7:信诚500B模拟杠杆区间为1~3.7倍(假设A类净值为1)

        来源:国金证券研究所;天相

        因此,信诚500B较适合具有高风险偏好,以及场内交易习惯的投资者,作为博取市场反弹时超额收益的工具。

        以下,我们就投资者在指数?#22836;?#32423;基金的B类上的参与策略作一探讨,这些策略包括:1、长期牛市投资策略;2、中期弱市建仓策略;3、短期博?#27169;?#28322;价)策略;4、整体套利机会,等等。

        1、长期牛市策略:在低估值阶?#21361;?#20080;入持有

        在长期上涨的市场下,指数基金的长期投资价值已经得到投资者的普遍?#29616;?#32929;票分级(尤其是指数?#22836;?#32423;)基金B类,则可以看做带杠杆的指数,适宜在长期牛市中,采取“买入持有”策略。

        从历史看,2009年市场走出一轮较大的上涨行情。当时市场唯一的分级基金B类瑞福进取,全年净值增长率为188.61%,在全部基金?#20449;?#21517;第1。期间价格涨幅140.46%。可见,在牛市或反弹中,?#32654;嗥分?#30340;“爆发力?#26412;?#20154;。

        2、中期弱市建仓策略:左侧交易,逐步建仓

        在市场表现弱势、估值优势已现,但不知何时转机?#20445;?#25237;资者可以对分级基金B类采取左侧交易、逐步建仓策略。我们通过观察市场各阶段底部前后折溢价变化趋势,可以看到:在市场下跌至低点位区域?#20445;?#20998;级基金B类往往会伴随着折溢价率上升(即折价缩小/溢价上升),图表8显示了2011年3月以来股指?#27426;?#19979;行,而信诚500B的溢价?#27426;?#19978;升的反向走势。?#31185;?#21407;因,在于基金价格跌幅低于净值跌幅所致,或者有机构建仓迹象。此?#20445;?#25237;资者可采取左侧交易策略,将指数?#22836;?#32423;基金B类作为“抢反弹”的股票替代?#20998;幀?#25110;者,投资者?#37096;?#37319;取类似定投的方式,逐步建仓,以削减建仓成本,等待市场见底反弹。

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